[ 億歐導(dǎo)讀 ] 行業(yè)擴(kuò)容有限，賽道競爭加劇，品牌和渠道優(yōu)勢并不突出的情況下，億田股份上市能夠帶給全體股東的核心價值是什么?

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【編者按】近年來，中國家電市場逐漸步入飽和階段，包括傳統(tǒng)高增速的廚電行業(yè)都在2019年踩了剎車。但集成灶的卻成為逆勢增長的品類。然而，密集上馬的集成灶生產(chǎn)線已經(jīng)讓業(yè)內(nèi)人士對行業(yè)短期內(nèi)產(chǎn)能過剩產(chǎn)生了擔(dān)憂。

10月28日，浙江億田智能廚電股份有限公司(下稱“億田股份”)發(fā)布招股書，擬在創(chuàng)業(yè)板上市。

除了業(yè)已登陸A股的浙江美大，億田股份已經(jīng)是近年來第三家沖擊IPO的專業(yè)集成灶企業(yè);在它之前，火星人廚具折戟2017上市之路，帥豐電器剛完成上市輔導(dǎo)，能否過會尚在兩可。

但這似乎并不影響集成灶相關(guān)企業(yè)前仆后繼于“上市”的夢想。

競爭之下 企業(yè)護(hù)城河安在?

近年來，中國家電市場逐漸步入飽和階段，包括傳統(tǒng)高增速的廚電行業(yè)都在2019年踩了剎車。

但是，新興品類如吸塵器、洗碗機(jī)、集成灶等新物種卻不斷創(chuàng)造增長亮點，其中尤以集成灶的成長性令人側(cè)目。

中怡康數(shù)據(jù)顯示，2015年國內(nèi)集成灶產(chǎn)業(yè)開始崛起，當(dāng)年市場規(guī)模達(dá)到49億元。截至2019年10月，集成灶市場規(guī)模突破169億元，翻了3倍有余。

作為傳統(tǒng)煙灶消替代品，集成灶崛起于三四線市場，但售價及毛利均較高。根據(jù)中怡康發(fā)布的數(shù)據(jù)，目前集成灶產(chǎn)品平均毛利空間在40%左右;2018年集成灶市場實現(xiàn)165萬臺內(nèi)銷量，銷售額115億元;2019全年，行業(yè)有望突破180億元規(guī)模。

較高的利潤空間和成長潛力值刺激著大量資本涌入這一市場，除了浙江美大、火星人、億田股份等專業(yè)集成灶企業(yè)，老板電器、方太、華帝等專業(yè)廚電企業(yè)外，海爾、美的、海信、奧克斯、TCL等多品類家電企業(yè)都在成批涌入。

此外，在嵊州、海寧、順德等區(qū)域還駐扎著眾多小企業(yè)，大家無不希望能夠分一杯集成灶的羹。

近年來，在鞏固三四線市場份額的同時，集成灶行業(yè)也寄望于加大在一二線市場的滲透力度，但是分流傳統(tǒng)煙灶市場的想法受消費習(xí)慣以及公共煙道結(jié)構(gòu)等因素制約，尚存在較大不確定性。

隨著房地產(chǎn)調(diào)控向三四級市場的蔓延，加之激烈的品牌競爭，專業(yè)集成灶企業(yè)是否還能維持高毛利、高增長的態(tài)勢，也需打個問號。而現(xiàn)在，集體沖擊IPO的這些中型集成灶企業(yè)是為了更好的成長，還是上市割韭菜，更需審慎看待。

以億田股份為例，其招股書披露信息顯示，2016年至2019上半年，公司分別實現(xiàn)營收3.31億元、4.79億元、6.14億元以及2.62億元，歸母凈利潤分別為3646萬元，4997萬元，7622萬元以及2785萬元，對應(yīng)凈利潤率約為11%。

而浙江美大在2016-2019上半年的營收分別為6.65億元、10.26億元、14.01億元以及7.04億元，凈利潤為2.02億元、3.05億元、3.77億元以及1.82億元，凈利潤率在25%-30%間浮動，二者相比差異較大;即使同樣沖擊IPO的帥豐電器，其凈利潤率也維持在23%左右。

獲利空間的差異，一定程度上反映了企業(yè)供應(yīng)鏈整合能力、管理能力以及主銷產(chǎn)品定價能力等問題。據(jù)招股書顯示，目前億田產(chǎn)品的平均單價在4100元左右，而商品市場一個不成文的規(guī)則是，產(chǎn)品從高端走向低端容易，而從低端沖擊高端的升維過程更具挑戰(zhàn)性。

此外，就億田股份披露的財務(wù)數(shù)據(jù)而言，其流動負(fù)債占比相對較高，2016至2019上半年，億田股份的流動負(fù)債分別為2.43億元，2.80億元，3.15億元以及2.45億元，同期對應(yīng)的總資產(chǎn)則為3.47億元、4.22億元、5.15億元以及4.88億元。

眾所周知，流動負(fù)債償還周期較短，較高的負(fù)債率一定程度上會對企業(yè)流動性形成壓力，而流動性往往事關(guān)企業(yè)持續(xù)經(jīng)營能力。而億田股份在招股書中也顯示其籌融資活動的現(xiàn)金流面臨一定壓力，并在募集資金用途欄目中表示，籌集1.2億元補(bǔ)充現(xiàn)金流動性，選擇這一時點啟動IPO，是否與其拓展融資渠道相關(guān)?

生產(chǎn)線集中上馬 產(chǎn)能過剩需戒備

2018年，集成灶零售額同比增長44%;進(jìn)入2019年，受內(nèi)外部經(jīng)濟(jì)擾動因素影響，調(diào)研機(jī)構(gòu)將行業(yè)整體增速預(yù)期調(diào)低至30%左右。

目前，相比其他廚電產(chǎn)品，集成灶發(fā)展迅猛，但作為煙灶的替代品，消費習(xí)慣與認(rèn)知的建立以及住宅內(nèi)相關(guān)配套的完善程度，一定程度還是對集成灶發(fā)展產(chǎn)生了影響。

例如，傳統(tǒng)煙機(jī)是上排風(fēng)，而集成灶是下排風(fēng)，需要在煙道壁下方開口，而在2007年以前，這是不符合當(dāng)時建筑行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)的。

2007年1月1日，經(jīng)建設(shè)部、住建部等部門調(diào)究后，新的《住宅廚房排風(fēng)道》標(biāo)準(zhǔn)實施。新標(biāo)準(zhǔn)的發(fā)布，為“下部進(jìn)風(fēng)口”的合規(guī)性做了佐證，成為集成灶行業(yè)發(fā)展中里程碑性質(zhì)的事件。

但直至標(biāo)準(zhǔn)發(fā)布十余年后，很多物業(yè)單位以及消費者還是對該標(biāo)準(zhǔn)存在認(rèn)識不清，對集成灶下排煙道接受度低。2018年，廣西賓陽縣公園華府和鳳凰印象兩小區(qū)就發(fā)生過小區(qū)物業(yè)以“公共煙道為上排煙，集成灶易倒灌至樓下引發(fā)鄰里糾紛”為理由，禁止業(yè)主安裝集成灶的事件。

作為新興產(chǎn)品，集成灶市場擴(kuò)容規(guī)模與速度有待觀望。然而，密集上馬的集成灶生產(chǎn)線已經(jīng)讓業(yè)內(nèi)人士對行業(yè)短期內(nèi)產(chǎn)能過剩產(chǎn)生了擔(dān)憂。

2018年末，火星人二期工廠投產(chǎn)，年產(chǎn)能擴(kuò)充至50萬臺;2019年1月，培恩電器年產(chǎn)30萬臺集成灶工廠投入使用;在今年三季報中，浙江美大披露了其新增110萬臺集成灶擴(kuò)產(chǎn)項目進(jìn)展;帥豐電器招股書表示，募集資金將主要用于年新增40萬臺集成灶產(chǎn)業(yè)化項目;2019年，帥康年產(chǎn)20萬臺集成灶生產(chǎn)線竣工在即，后續(xù)三期項目也將上馬。

而億田股份在招股書中也表示，此次IPO募集資金將主要用于三方面，一是研發(fā)中心建設(shè)，一是補(bǔ)充流動資金，而最大的一筆5.67億元資金將用于環(huán)保集成灶產(chǎn)業(yè)園項目建設(shè)。

集成灶企業(yè)正在開足馬力，大干快上;一旦行業(yè)產(chǎn)能過剩，則面臨庫存高啟，產(chǎn)品降價，行業(yè)洗牌的局面。目前，市場上已經(jīng)擠入林林總總300余品牌，可以想見，今后任何一家集成灶企業(yè)上市，都將難以復(fù)制浙江美大在A股創(chuàng)造的生長奇跡。

億田破局路在何方?

據(jù)招股書顯示，目前億田股份的實控人為孫偉勇、陳月華夫婦以及他們的兒子孫吉，三人及其控制的投資公司在億田股份的持股比例超過80%。

為了減弱家族企業(yè)屬性，2018年11月9日，億田與居然之家簽訂協(xié)議，作價6300萬元將360萬股股份轉(zhuǎn)讓予居然之家;11月19日，其再度與紅星美凱龍簽署“同款”轉(zhuǎn)讓協(xié)議。至此，居然之家和紅星美凱龍分別持有億田股份4.5%的股份。

有行業(yè)人士認(rèn)為，近年來隨著零售產(chǎn)業(yè)的變局，零售版塊巨頭在產(chǎn)業(yè)鏈上下游加大投資加固護(hù)城河成為一種潮流。

除了億田股份，紅星美凱龍還投資有歐派家居、奧普家居、星月電器等，而居然之家的標(biāo)的包括優(yōu)必選、星飾居以及帥豐電器等。作為與建材裝修緊密聯(lián)系的產(chǎn)品，億田股份與家居渠道商的緊密合作有利于未來發(fā)展。

不過，目前集成灶行業(yè)的龍頭老大是浙江美大，也是唯一營收超過10億元的專業(yè)集成灶企業(yè)。浙江美大無論在產(chǎn)品、品牌、渠道還是精益制造、標(biāo)準(zhǔn)帶頭方面，均占據(jù)優(yōu)勢地位，其產(chǎn)品市占率超過30%。

億田、帥豐、火星人等品牌居于第二陣營，年營收在6-8億元，體量約為浙江美大的一半，并各自擁有優(yōu)勢市場，如火星人在線上更具知名度，而億田的優(yōu)勢主要在線下。

億田的銷售模式以經(jīng)銷為主，即經(jīng)銷商從億田買斷商品，自行開拓銷售市場。目前，億田約有經(jīng)銷商1388家，主要系自然人、個體工商戶以及小型商貿(mào)公司，其經(jīng)銷商經(jīng)營規(guī)?？傮w較小。

近年來，億田在天貓、京東等電商渠道開起了直營店，并積極入駐KA、工程渠道。為了提升品牌知名度，公司不斷加大廣告投入，并聘請林志穎做形象代言人，積極在地方臺和央視“露臉”。但隨之而來的是廣告費用高企，2018年億田股份的廣告費用支出達(dá)到3813萬元，基本占到凈利潤的一半。

除了品牌與市占率外，集成灶產(chǎn)品同質(zhì)化也是億田面臨的一大挑戰(zhàn)。行業(yè)人士普遍認(rèn)為，集成灶作為技術(shù)較成熟的產(chǎn)品，進(jìn)入門檻不高，這也是眾多品牌能夠快速涌入的原因。

2018年，億田股份的研發(fā)投入為2694萬元，同比增長42%;同期，浙江美大的研發(fā)投入是4076萬元，同比增長22%。但是對比其他家電產(chǎn)品的研發(fā)與營收比例，集成灶企業(yè)的研發(fā)投入還是偏低。

而這也引發(fā)一個問題，在行業(yè)擴(kuò)容有限，賽道競爭加劇，品牌和渠道優(yōu)勢并不突出的情況下，億田股份上市能夠帶給全體股東的核心價值是什么?只有回答好這個問題，億田的IPO之路才能走順暢。

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